O que é uma bolha?
Para julgar uma bolha, precisamos primeiro entender o que é uma bolha.
As bolhas geralmente surgem da criação de novas tecnologias, com o mercado sendo excessivamente otimista sobre o desenvolvimento futuro da tecnologia, levando a investimentos excessivos e seguidores cegos, fazendo com que seu valor ultrapasse o que a economia real pode suportar, seguido por um declínio acentuado e finalmente estourando como uma bolha de sabão.
Combinando a "Hipótese da Instabilidade Financeira" de Hyman Minsky, "Política Monetária e Bolhas Racionais de Preços de Ativos" de Jordi Galí e vários outros artigos clássicos que estudam bolhas econômicas, resumimos as condições centrais para a formação de bolhas.
Principalmente incluem: fundamentos econômicos favoráveis ao investimento, o surgimento de assimetrias de informação, e os efeitos inflacionários de fatores psicológicos e comportamentais. Em termos simples: o mercado tem dinheiro e os investidores investem irracionalmente.
Primeiro, o mercado precisa ter dinheiro, o que significa que deve haver ampla liquidez. Uma expansão de crédito em um ambiente de baixas taxas de juros e uma situação econômica básica de excesso de liquidez podem desencadear uma bolha.
Por exemplo, em 2022, passamos por um período chamado de "bolha de tudo". Para responder à queda econômica causada pela pandemia, o Federal Reserve implementou taxas de juros próximas a zero e flexibilização quantitativa (QE) de 2020 a 2021. Essa medida atraiu investidores para investimentos de maior risco e permitiu que modelos de negócios insustentáveis se desenvolvessem com base em empréstimos de baixo custo. Quase todos os ativos do mercado de ações se valorizaram rapidamente, quebrando recordes históricos nos EUA. Até que em 2022, o Federal Reserve aumentou as taxas de juros novamente para conter a inflação, o mercado de ações caiu acentuadamente, com o Google caindo 40% em um ano, e as ações da Tesla e Meta caindo 60%.
Segundo, os investidores investem irracionalmente. As novas tecnologias permitem que os investidores obtenham retornos bastante altos através de investimentos precoces. E a natureza monopolista de certos setores torna seus potenciais retornos futuros ainda mais altos. Um espaço de lucro suficientemente alto leva a um otimismo cego do mercado, fazendo com que os investidores subestimem os riscos e superestimem os retornos.
Por exemplo, a bolha da internet que estourou em 2000. Em 1995, uma grande quantidade de capital de risco fluiu para áreas relacionadas à internet, como comércio eletrônico, telecomunicações e serviços de software, com taxas de retorno de investimento muito superiores a outros setores como química, energia e finanças. Quando os especuladores notaram o rápido crescimento dos preços das ações, eles compraram esperando que subissem ainda mais. Em 1999, o montante de investimento em setores relacionados à internet nos EUA atingiu 28,7 bilhões de dólares, quase 10 vezes mais que em 1995.
Qual é o limite do investimento em IA?
Lembra-se das duas condições prévias para a formação de bolhas que mencionamos acima? A primeira é que o mercado precisa ter dinheiro.
Mas a liquidez atual no mercado financeiro dos EUA não é otimista, o que significa que o limite da bolha de IA não pode ser muito alto.
Sobre isso, Xiong Weiming, sócio da Huachuang Capital, aponta: "O grau desta bolha é na verdade muito menor do que a bolha da internet de 20 anos atrás, e até mesmo menor do que a bolha das criptomoedas de 2017 ou a bolha NFT de 2021. Essas bolhas se caracterizavam por avaliações que excediam em muito o ciclo de retorno do investimento que os produtos e serviços reais poderiam obter.
Se medido em proporção, acredito que o grau desta bolha pode ser apenas 20% a 30% das bolhas dotcom ou NFT. O grau desta bolha é absolutamente incomparável com as anteriores."
O ambiente de financiamento nos últimos dois anos tem sido relativamente ruim. Para conter a inflação mais alta em 40 anos causada pela flexibilização monetária durante a pandemia, o Federal Reserve realizou 11 aumentos de taxa de juros de março de 2022 a julho de 2023.
Ao mesmo tempo, o Federal Reserve também iniciou uma redução de balanço em larga escala, começando em junho de 2022, reduzindo suas participações em títulos do Tesouro em 60 bilhões de dólares por mês e em títulos lastreados em hipotecas (MBS) em 35 bilhões de dólares por mês.
Em resumo, durante o boom da IA, o Federal Reserve está conduzindo a política monetária mais agressiva desde a década de 1980.
O mercado não tem dinheiro, e mesmo que quase todos os VCs estejam em FOMO, a tendência geral de capital de risco nas ações dos EUA ainda está diminuindo em vez de aumentar. De acordo com dados da Crunchbase, o financiamento global total no primeiro semestre deste ano caiu 5% em relação ao ano anterior.
Claro, as startups de IA neste grupo se destacaram contra a tendência, com um aumento de 24% ano a ano, e até receberam o maior investimento trimestral de 24 bilhões de dólares no segundo trimestre deste ano, mas o valor total ainda é apenas 70% de 2021.
Isso ocorre porque a flexibilização durante a bolha de tudo em 2021 trouxe uma enorme liquidez, cujas ondas ainda não se dissiparam. O mercado não tem tanto dinheiro quanto em 2021, mas ainda tem bastante.
Xiong Weiming compara: "Nos últimos dois anos, a IA pode ter atingido seu pico em termos de capitalização. Em 2021, os EUA emitiram 6 trilhões de dólares em meio ano, o que é único na história humana. Este tipo de efeito de maturação de capital é sem precedentes."
No entanto, os VCs estão segurando seu dinheiro muito mais apertado do que em 2021.
De acordo com os dados fornecidos pela COATUE, embora este round de investimento em IA seja animado, os VCs não estão dando tudo de si. As empresas de private equity ainda têm 1 trilhão de dólares em fundos não investidos, o nível mais alto da história.
Isso se deve principalmente a duas razões.
Primeiro, os caminhos de saída não são suaves, fazendo com que os VCs hesitem em investir. Após a última rodada da "bolha de tudo", o número de empresas unicórnio aumentou drasticamente, de 67 em 2016 para 580 em 2021. Mas a taxa de obtenção de refinanciamento está caindo em linha reta. De 2016 a 2022, a proporção de unicórnios que obtiveram refinanciamento no mesmo período caiu de 50% para menos de 20%.
E quanto aos IPOs? É ainda pior, basicamente apenas números de um dígito desde 2022.
"Na verdade, houve 970 IPOs nos EUA em 2021, caindo para 162 em 2022, e apenas cerca de 44 na primeira metade deste ano. Isso indica uma clara tendência de contração no mercado de capitais global."
Nesta situação, o único meio de saída restante são as fusões e aquisições. Este caminho é muito estreito.
Outra razão é que o estágio atual de desenvolvimento da IA tem um alto limiar de investimento, limitando a entrada de muitos VCs.
"A indústria da internet inicial precisava construir seus próprios servidores e infraestrutura, semelhante ao campo da IA hoje. O custo de executar um grande modelo varia de dezenas de milhares a centenas de milhões de dólares, estando nos estágios iniciais da construção de uma nova infraestrutura."
Descobrimos que a maior parte do dinheiro que entra no campo da inteligência artificial flui para empresas da camada fundamental (Foundational layer), ou seja, as empresas de grandes modelos que conhecemos bem, como OpenAI, Anthropic, Gemini, etc.
Eles então usam parte desses fundos para comprar chips de empresas da camada de computação (Computing layer) como NVIDIA para treinar seus próprios grandes modelos.