Was ist eine Blase?
Um eine Blase zu erkennen, müssen wir zunächst verstehen, was eine Blase ist.
Blasen entstehen oft durch neue Technologien. Der Markt ist zu optimistisch über die zukünftige Entwicklung der Technologie, was zu Überinvestitionen und blindem Mitläufertum führt. Dadurch übersteigt der Wert das Niveau, das die Realwirtschaft tragen kann, bricht dann rapide ein und platzt schließlich wie eine Seifenblase.
Basierend auf klassischen Studien zu Wirtschaftsblasen wie Hyman Minskys "Hypothese der finanziellen Instabilität" und Jordi Galís "Geldpolitik und rationale Vermögenspreisblasen" haben wir die Kernbedingungen für die Entstehung von Blasen zusammengefasst.
Dazu gehören hauptsächlich: günstige wirtschaftliche Rahmenbedingungen für Investitionen, das Auftreten von Informationsasymmetrien sowie psychologische und verhaltensbezogene Aufblähungseffekte. Einfach ausgedrückt: Der Markt hat Geld und Investoren investieren irrational.
Erstens muss der Markt Geld haben, was bedeutet, dass ausreichend Liquidität vorhanden sein muss. Eine Blase kann nur in einem wirtschaftlichen Umfeld mit niedrigen Zinsen, Kreditexpansion und überschüssiger Liquidität entstehen.
Zum Beispiel erlebten wir 2022 eine Zeit, die als "Blase für alles" bezeichnet wurde. Um dem wirtschaftlichen Abschwung durch die Pandemie entgegenzuwirken, führte die Federal Reserve von 2020 bis 2021 Nullzinsen und quantitative Lockerung (QE) durch. Dies ermutigte Anleger zu riskanteren Investitionen und ermöglichte nicht nachhaltigen Geschäftsmodellen, sich auf der Grundlage billiger Kredite zu entwickeln. Fast alle Aktienmarktanlagen stiegen rasant und brachen US-amerikanische Rekorde. Erst als die Fed 2022 die Zinsen anhob, um die Inflation einzudämmen, brach der Aktienmarkt ein. Google fiel innerhalb eines Jahres um 40%, Tesla und Meta um 60%.
Zweitens investieren Anleger irrational. Neue Technologien ermöglichen es Investoren, durch frühzeitige Investitionen hohe Renditen zu erzielen. Die monopolistische Natur bestimmter Bereiche erhöht das zukünftige Ertragspotenzial noch weiter. Ausreichend hohe Gewinnspannen führen zu blindem Optimismus am Markt, wodurch Anleger Risiken unterschätzen und Renditen überschätzen.
Ein Beispiel ist die Dotcom-Blase, die im Jahr 2000 platzte. Ab 1995 floss viel Risikokapital in internetbezogene Bereiche wie E-Commerce, Telekommunikation und Softwaredienstleistungen, mit Investitionsrenditen, die weit über denen anderer Branchen wie Chemie, Energie und Finanzen lagen. Als Spekulanten die schnell steigenden Aktienkurse bemerkten, kauften sie in Erwartung weiterer Anstiege. 1999 erreichten die Investitionen in internetbezogene Branchen in den USA 28,7 Milliarden Dollar, fast das Zehnfache von 1995.
Wo liegt die Obergrenze für KI-Investitionen?
Erinnern Sie sich an die beiden Voraussetzungen für die Entstehung einer Blase, die wir oben erwähnt haben? Die erste ist, dass der Markt Geld haben muss.
Aber die Liquidität auf dem US-Finanzmarkt ist derzeit nicht optimistisch, was bedeutet, dass die Obergrenze für die KI-Blase nicht sehr hoch sein kann.
Dazu sagt Xiong Weiming, Partner bei Huachuang Capital: "Das Ausmaß dieser Blase ist tatsächlich weit geringer als die Internetblase vor 20 Jahren, sogar geringer als die Kryptowährungsblase von 2017 oder die NFT-Blase von 2021. Diese Blasen zeichneten sich dadurch aus, dass die Bewertungen weit über dem lagen, was die tatsächlichen Produkte und Dienstleistungen an Investitionsrenditen innerhalb eines angemessenen Zeitraums erzielen konnten.
Wenn man es prozentual betrachtet, schätze ich, dass das Ausmaß dieser Blase nur 20% bis 30% der Dotcom- oder NFT-Blase ausmacht. Das Ausmaß dieser Blase ist definitiv nicht mit den vorherigen vergleichbar."
Das Finanzierungsumfeld der letzten zwei Jahre war relativ schlecht. Um die höchste Inflation seit 40 Jahren einzudämmen, die durch die lockere Geldpolitik während der Pandemie verursacht wurde, hat die Federal Reserve von März 2022 bis Juli 2023 elf Zinserhöhungen vorgenommen.
Gleichzeitig begann die Fed mit einer massiven Bilanzreduzierung. Ab Juni 2022 reduzierte die Fed ihre Bestände an Staatsanleihen um 60 Milliarden Dollar pro Monat und ihre Bestände an hypothekenbesicherten Wertpapieren (MBS) um 35 Milliarden Dollar pro Monat.
Zusammengefasst: Während des KI-Booms führte die Fed die aggressivste Geldverknappungspolitik seit den 1980er Jahren durch.
Der Markt hat kein Geld, und selbst wenn fast alle VCs von FOMO erfasst sind, geht der allgemeine Trend des Risikokapitals an der US-Börse weiter zurück. Laut Daten von Crunchbase ging die globale Finanzierungssumme in der ersten Jahreshälfte im Jahresvergleich um 5% zurück.
Natürlich widerstanden KI-Startups diesem Trend und verzeichneten einen Anstieg von 24% im Jahresvergleich. Sie erhielten sogar im zweiten Quartal dieses Jahres die größte vierteljährliche Investition von 24 Milliarden Dollar, aber der Gesamtwert beträgt immer noch nur 70% des Wertes von 2021.
Dies liegt daran, dass die Lockerung während der "Blase für alles" im Jahr 2021 zu einer enormen Liquidität führte, deren Nachwirkungen noch nicht abgeklungen sind. Der Markt hat zwar nicht so viel Geld wie 2021, aber immer noch ziemlich viel.
Xiong Weiming vergleicht: "In den letzten zwei Jahren hat die KI aus Kapitalisierungssicht möglicherweise ihren Höhepunkt erreicht. 2021 gaben die USA innerhalb von sechs Monaten 6 Billionen Dollar aus, was in der Menschheitsgeschichte einmalig ist. Dieser Kapitalreifungseffekt war beispiellos."
Allerdings halten die VCs ihr Geld jetzt viel enger als 2021.
Laut Daten von COATUE ist diese Runde von KI-Investitionen zwar lebhaft, aber die VCs setzen nicht alle Kräfte ein. Private Equity-Firmen verfügen noch über 1 Billion Dollar an nicht investierten Mitteln, ein historischer Höchststand.
Dies hat hauptsächlich zwei Gründe.
Erstens sind die Ausstiegswege blockiert, was VCs bei Investitionen zögern lässt. Nach der letzten "Blase für alles" stieg die Anzahl der Einhörner von 67 im Jahr 2016 auf 580 im Jahr 2021. Aber der Anteil derer, die eine Anschlussfinanzierung erhielten, sank stetig. Von 2016 bis 2022 fiel der Anteil der Einhörner, die im gleichen Zeitraum eine Anschlussfinanzierung erhielten, von 50% auf unter 20%.
Und IPOs? Noch schlimmer, seit 2022 gibt es meist nur einstellige Zahlen.
"Tatsächlich gab es 2021 970 IPOs an der US-Börse, 2022 sank die Zahl auf 162, und in der ersten Hälfte dieses Jahres gab es nur etwa 44. Dies zeigt einen deutlichen Trend zur Kontraktion auf den globalen Kapitalmärkten."
In dieser Situation bleibt nur noch der Weg der Übernahme als Ausstiegsmöglichkeit. Dieser Weg ist zu eng.
Ein weiterer Grund ist, dass die Einstiegshürden für Investitionen in der aktuellen Entwicklungsphase der KI relativ hoch sind, was viele VCs vom Einstieg abhält.
"In der frühen Internetbranche musste man eigene Server und Infrastrukturen aufbauen, ähnlich wie heute in der KI-Branche. Die Kosten für einen einzigen Durchlauf eines großen Modells reichen von Zehntausenden bis zu Hunderten von Millionen Dollar. Wir befinden uns in der frühen Phase des Aufbaus einer neuen Infrastruktur."
Wir stellen fest, dass der Großteil des Geldes, das in den Bereich der künstlichen Intelligenz fließt, in Unternehmen der Grundlagenebene (Foundational layer) geht, also in die uns bekannten Unternehmen für große Modelle wie OpenAI, Anthropic, Gemini usw.
Sie nutzen diese Mittel dann, um Chips von Unternehmen der Rechenebene (Computing layer) wie NVIDIA zu kaufen, um ihre eigenen großen Modelle zu trainieren.